Aranystandard – újratöltve

Gazdaság  |  2012. szeptember 19.
Nyomtatás  |  Cikk küldése  |  Olvasói levél  |    |  

Az amerikai elnökválasztási vitában a republikánusok részéről felmerült, hogy az Egyesült Államoknak esetleg vissza kéne térnie az aranystandardhoz. A felvetés heves reakciókat váltott ki a legtöbb közgazdász részéről, akik mind egyértelműen ellenezték a nem túl megalapozott ötletet (köztük Barry Eichengreen, Paul Krugman vagy Ryan Avent). Ezek kapcsán hasznos lehet áttekinteni, hogy hogyan is működik az aranystandard, és milyen érvek szólnak mellette és ellene.
 

Az aranystandard a 19. század nagy részében és a két világháború között volt a fejlett világ monetáris rendszere, és lényegében azt jelentette, hogy a részt vevő országok saját valutájukban kifejezve fixálták az arany árát, mely rögzítés szabad tőkeáramlások mellett csak akkor lehetett hiteles, ha a központi bankok csak az aranykészletnek megfelelő mennyiségű pénzt bocsátottak ki. A hazai pénzmennyiség szabályozásával együtt így a monetáris politika szabályozása kikerült a jegybankok kezéből: a monetáris kondíciókat az országban lévő arany mennyisége határozta meg, ami elsősorban a folyó fizetési mérlegtől (export révén lehetett külföldről aranybevételhez jutni) és az újonnan feltárt aranybányáktól függött. Az önálló monetáris politika elvesztése mellett a részt vevő országok valutáik árfolyamát az aranyon keresztül egymáshoz is rögzítették, így az aranystandard egy fix árfolyamrendszernek is tekinthető, összhangban a nemzetközi gazdaságtan trilemmájával (stabil árfolyam és szabad tőkeáramlások mellett nem lehetséges autonóm monetáris politika).

A Republikánus Párton belül Ron Paul képviseli már igen régóta azt a vonalat, hogy az USA vezesse be újra az aranystandard rendszerét. Milyen érveket hangoztatott Paul eddig? Az egyik fő indok szerinte, hogy ha a pénzmennyiséget az arany mennyisége, és nem a központi bank szabályozza, akkor nem lehetséges korlátok nélkül pénzt nyomtatni, és így az elszabaduló (hiper)infláció veszélye is elmúlik. Ezzel szorosan összefüggő érv, hogy az aranystandard a kormányzati költségvetésre is nagyobb fegyelmező erővel hatna: ha nincs ott kéznél a bármennyi pénz nyomtatására képes jegybank, akkor a fiskális politika egyedül adóbeszedési képességére számíthat, illetve a kötvénypiacokról finanszírozhatja még magát hitelből. Ez utóbbi segítségével sem tud nagyon túlköltekezni, mert a kötvénypiacok árgus szemekkel nézik minden lépését, és amint fenntarthatatlannak ítélik az államadósságot, nem adnak többé egy centet sem (vagy csak nagyon drágán). A következő érv az, hogy nemcsak a költségvetés, hanem a bankszektor sem vállalhatna fel túlzott kockázatokat annak reményében, hogy a jegybank majd „kimenti” őket (nem lenne ún. erkölcsi kockázat). A központi bank ugyanis nem tudná ellátni végső hitelezői (lender of last resort) szerepkörét, hiszen a likviditási gondokkal küzdő bankok számára nem tudna hitelt nyújtani: ez pénzteremtéssel járó folyamat, ami aranystandard alatt csak korlátozottan lehetséges. Bár ez súlyos bankválságok képével fenyeget, Ron Paul szerint ezen válságok nem fordulnának elő, hiszen a bankok már eleve felelősségteljesebben működnének. Általánosságban az aranystadard hívei a mostani válságra is mint őket igazoló eseményre mutogatnak: a túlságosan laza monetáris politika hatására elszabaduló banki hitelezés segített felfújni a válság előtti hitelbuborékot, amely aztán kidurranva a pénzügyi rendszer összeomlásához vezetett. Ez nem történhetett volna meg egy aranystandard által korlátozott monetáris politika mellett, ugyanúgy, ahogy a kormányzat sem lenne képes rekordméretű adósságot felhalmozni a Fed kötvényvásárlásai (QE) által alacsonyan tartott kamatokon, ami végül majd észveszejtő inflációban fog lecsapódni.

Mik a problémák a fenti érvekkel, melyek első ránézésre még helyesnek is tűnhetnének? Az aranystandard valóban megakadályozza a korlátok nélküli pénznyomtatást, de ettől még nem fogja garantálni az árstabilitást, sőt. Az aranystandard ideje alatt az árak sokkal volatilisebbek voltak, mint ma. Ennek oka egyszerűen az, hogy ha a monetáris politikát nem lehet a gazdaság aktuális igényeinek megfelelően alakítani, akkor durva deflációs vagy inflációs időszakok is kialakulhatnak. A modern makroökonómia szerint az árnyomás nem pusztán a gazdaságban lévő pénzmennyiség függvénye, hanem azt inkább az aktuális kereslet és a gazdaság kínálati potenciáljának különbsége (az ún. kibocsátási rés) és az emberek inflációs várakozásai határozzák meg. A monetáris politika dolga, hogy a keresletet a pénzmennyiség változtatásával mindig a kínálati potenciálhoz közel tartsa, és egy hiteles inflációs célt kommunikáljon: az árstabilitást ekkor tudja csak elérni. Az aranystandardban azonban ez a rugalmasság nincs meg. Egy negatív keresleti sokk esetén pl. (amilyen a jelenlegi válság is) a központi bank nem lenne képes ösztönözni a keresletet, és az árak fájdalmas defláció során, nagy munkanélküliség mellett lennének kénytelenek alkalmazkodni. Ma már elterjedt konszenzus, hogy ez volt az egyik fő faktor, amely az 1930-as évek nagy válságát olyan súlyossá tette: az arany által megkötött kezű jegybankok nem folytattak elég laza monetáris politikát, sőt még szigorítottak is, amikor aranykészletük csökkent. Ellenben az aranyat elhagyó országok gyorsan kilábaltak, hiszen képesek voltak monetáris expanzióra. Az aranyhívők válasza erre, hogy a defláció nem is annyira probléma, a lényeg, hogy az inflációt kerüljük el. Ez súlyos tévedés. Szintén a nagy válság szolgál példaként a Fisher-féle adósságdeflációs spirálra, mely során a csökkenő árak mellett megnő az adósságok reálértéke (csökkenő nominális jövedelemből kell ugyanazt a névértéket visszafizetni), ami csak tovább súlyosbítja a recessziót, tovább húzza lefelé az árakat, és így tovább. A negatív infláció ráadásul a reálkamatokat is megnöveli, amelyek csak még jobban visszahúzzák a gazdaságot. Ez nem éppen a Ron Paul által vizionált gazdasági stabilitás.

Nem csak keresleti sokkok esetén hátrányos az aranystandard. Ha pl. az arany árát túl magasan rögzítik, akkor a gazdaságban lévő pénz mennyisége túl nagy lesz, ami elszabaduló inflációhoz vezethet – épp amit a republikánusok megakadályozni akarnak. Az egyensúlyi gazdasági növekedés során a fixen tartott pénzmennyiség pedig előbb-utóbb deflációt eredményez, ahogy az egyre növekvő számú tranzakciót csak úgy lehet lebonyolítani adott mennyiségű pénzzel, ha az árak csökkennek. Általánosságban, az arany reálára erősen ingadozhat a gazdasági aktivitás különböző szakaszaiban: ha a nominális ára rögzítve van, akkor a vásárlóerejének (azaz az árszínvonalnak) kell alkalmazkodnia, így az aranyhoz kötött monetáris rendszer egyáltalán nem garantálja az árstabilitást.

A fiskális politikára vonatkozó érv szintén logikusnak tűnik, azonban a történelmi tapasztalatok azt mutatják, hogy a kötvénypiacok mégsem zárták be a kapukat a túlköltekező költségvetések előtt az utolsó utáni pillanatig, és a befektetők ilyetén asszisztálása mellett a rövidlátó kormányzatokat sem zavarta, hogy adott esetben majd nem számíthatnak a pénznyomdára. Erre ékes példával szolgál a monetáris politikai önállósággal szintén nem rendelkező Görögország vagy a 2001-es Argentína esete. A bankválságokra vonatkozó érvelés sem állja ki a próbát, hiszen a 19. század vége felé egész sűrűn láthatunk ilyen eseményeket. Ennek oka, hogy nemcsak a bankok felelőtlen magatartása okozhat bankválságot (amiben a jegybank végső hitelezői funkciója ösztönözhetné őket), hanem a betétesek bizalmának ingadozása is. Ez pedig a nem 100%-os tartalékrátával jellemezhető bankrendszerek szükségszerű velejárója, hiszen egyszerre nem tud minden betétest kifizetni a bank, a pénz egy része ki van hitelezve. Az aszimmetrikus információ miatt lehetnek rossz hitelek, amelyek miatt megrendülhet a betétesek bizalma a bankban. Épp ennek veszélyét csökkenti az, ha a központi bank betölti végső hitelezői funkcióját. Ez az aranystandard alatt nem lenne lehetséges, és a pénzügyi stabilitás valószínűleg ingatagabb lenne.

Összességében tehát látható, hogy az árak vagy a gazdaság stabilitását nem hozza el az aranystandard, sőt csak ront a helyzeten. A felvetett problémákat, mint a pénznyomtatás miatt elszabaduló infláció vagy a túlköltekező és eladósodó kormányzat, persze kezelni kell, de ennek nem a gazdaságpolitika kezének ilyen drasztikus megkötése a módja. A megoldás az olyan hiteles gazdaságpolitikai intézmények kialakítása, mint a független jegybankok, amelyek nem a kormányzat finanszírozására jöttek létre, hanem az árstabilitásra fókuszálnak. Az infláció ellen így is lehet harcolni, ellenben lehetőség nyílik a válságok kezelésére is. A pénz értékének stabilitását tehát inkább a mögötte álló intézmények hitelessége, semmint a belső értékkel bíró arany szolgáltathatja.

A független Fed jelenlegi válságkezelése is jó példa erre. A pénznyomtatással felérő nagy mennyiségű kötvényvásárlások (QE) monetáris politikai célzattal történtek, és nem azért, hogy a kormányzatot finanszírozzák. Az infláció és az inflációs várakozások ennek ellenére sem növekszenek, ami arra enged következtetni, hogy ez a monetáris lazítás éppen ahhoz volt szükséges, hogy Amerika elkerülje a deflációt, és megőrizze az árstabilitást. Sőt, többen azt hangoztatják, hogy még ez a mennyiségű lazítás sem elég, és többet kell tenni (lásd következő cikk). A Fed hitelessége az inflációs várakozásokat sikerrel horgonyozta le aranystandard nélkül is.

Az euróövezet és az aranystandard közti párhuzamról már írtunk itt a szuverénen, melyből szintén levonhatók hasznos tanulságok a mostani eurókrízist illetően. A nagy válsággal analóg módon az euró perifériaországait ugyanúgy hátráltatja az önálló monetáris politika hiánya a kilábalásban, mint az aranystandard idején Nagy-Britanniát vagy Németországot. Az euróövezet azonban egy lényeges elemben más, mint az aranystandard: az eurózóna, mint egész, monetáris politikáját nem korlátozza az arany mennyisége. Az EKB bármennyi eurót teremthet. Ezért javasolják többen is – ahogy azt szintén megírtuk a szuverénen –, hogy az EKB egy kicsit inflatorikusabb monetáris politikával segítse a periféria alkalmazkodási folyamatát.